對等關稅寬限期之前的市場熱絡，尚未反應其將帶來之潛在衝擊
2025.08/06
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總經市場觀測
對等關稅寬限期之前的市場熱絡，尚未反應其將帶來之潛在衝擊
- 7月份是美國對等關稅寬限期8/1 前的最後「等待期」，市場大致上樂觀反應，但其中仍隱含未來的潛在衝擊。
[07/07] 利多與疑慮相伴隨行狀態，市場樂觀前進但暗藏隱憂
- 全球市場受到政策變化與總經濟數據的交錯影響，呈現了拉鋸格局。第一方面，以美國為首的股市延續強勢，道瓊與NASDAQ同步創高，風險性資產的原油、比特幣等資產同步上漲，短線偏多氛圍延續；但同時VIX指數反彈與美債殖利率震盪回升，顯示市場對後續潛在政經波動的警戒提高。關鍵因子來自政策面：川普的「大而美法案」正式通過，未來將擴張赤字3.8兆美元、削減綠能補貼並強化國防支出，讓市場對財政擴張與通膨壓力的疑慮再起，美元指數的續跌，正反映了市場對未來美國財政紀律與赤字是否續增的疑慮。第二方面，美國與越南達成協定，確立了對等關稅的亞洲首發案例並納入轉口的額外高額關稅，明朗化的談判結果對市場提供了少許激勵；但接下來於7/9即將到期的其他國家對等關稅談判的結果如何目前尚未可知，因此讓市場繼續觀望等候，此也是本週VIX指數上升的主要原因。第三方面，在經濟數據方面，6月非農就業依然強勁，又再度造成市場降息預期延後至9月或更晚。
- 整體而言，市場處在利多與疑慮相伴狀態，「基本面正向但無助寬鬆預期，政策明朗化又影響市場情緒」狀態。股市雖然持續上漲，但其中卻潛藏了下一階段的不確定性。風險與機會存且。
[07/14] 川普對等關稅逐漸成真，市場尚未反應潛在衝擊
- 資本市場主軸從利多與疑慮相伴隨行狀態，發生了大幅變化：川普對等關稅政策正式從預期走向具體，且實際稅率區間多落在20–40%，遠高於市場原先的中性預期(10-20%)，形成一記重擊。從「還沒真的課」轉為「已確定要課」，甚至對象包含了日本、韓國、加拿大、墨西哥、與歐盟等主要盟友國，且稅率都不低，對這些經濟體勢必形成壓力。
- 從這段時間其他總經指標的走勢來看，美元與美債殖利率同時走升，可說是先行反應了上調的關稅稅率，因此關稅對經濟基本面的潛在影響仍在持續擴大。儘管如此，美股仍持續上漲甚至續創新高(尤其費城半導體等科技股)，風險性資產如比特幣強勢且VIX指數仍低，顯示市場氣氛雖未全面轉空，但對於關稅衝擊的情緒反應明顯遲滯，但結構上已出現差異化跡象。這樣的落差是由於對等關稅最快將於8/1才正式上路，因此市場保留了7月份還有談判空間的期待性，這種「風險與樂觀並行」的矛盾心態，印證了我們自Q3以來對市場的整體觀察：雖然明知政策衝擊不小，但市場選擇在風險邊緣尋找機會而非全面撤退，導致股市出現利空不跌的矛盾狀態，但正是因為這樣，更應擔心可能有過度樂觀之嫌。
- 整體而言，對等關稅已明確釋出了壓力訊號，但這段「還有談判空間」的緩衝，可能讓市場錯估風險形勢，形成短線上的過度樂觀，再加上Q3旺季不旺的疑慮，構成潛在的回檔壓力。因此接下來需觀察兩面向：一、各國在8月前能否與美國達成新的談判進展(尤其稅率)；二、在8月對等關稅正式實施後，市場對關稅衝擊的延後反應是否終將顯現。
[07/21] 越逼近對等關稅實施起點，高檔潛在風險越趨於濃厚
- 隨著時間逼近7月底，國際股市的波動大幅收斂，呼應前一週「上行力道漸弱、潛在風險漸增」的看法。美國6月CPI雖然稍高於市場預期但核心物價持續緩和，讓何時降息(寬鬆)的預期繼續拉鋸，然而，在川普不斷拋出關稅動作及言論之下，市場也不敢輕舉妄動，故雖然貨幣環境預期沒有進一步變動，但一方面股市7月以來已漲多，同時對等關稅的稅率及貿易條件也陸續敲定與發布(稅率高於或低於預期的都有)。在這種隨時都有新劇情的狀態下，更讓市場資金不敢輕舉妄動。從美元指數與美債殖利率的震盪走高，就可看出市場心態暫時地趨於保守，並轉往避險/觀望資產，等待7月底更明確的政經情勢發展。
- 基於上述，近來各項市場觀察指標之波動幅度都趨於收斂，各種資產大多呈橫盤整理(唯有台股與費半維持相對強勢)，顯示市場資金仍未完全撤離股市，持續投入於具成長想像空間的領域，例如本週川普又宣布了700億AI與能源投資案，雖與研議中的半導體產業關稅形成明顯拉扯(胡蘿蔔與棍子)，但這樣的政策態度仍促使半導體及AI族群維持相對強勢。
- 整體而言，雖然基本面無虞，但隨著時間逼近8/1川普對等關稅政策正式上路的時點，觀望氛圍正全面壟罩整個市場，任何風吹草動或訊息動態，都可能讓目前處在相對高檔位階的股市受到衝擊。
- 其後隨著美國逐步揭開談判底牌，「以15%為基礎，加上其他貿易或產業條件」為對等關稅的產出框架，例如與日本簽署協議、與歐盟談判也朝相同方向推進，透過關稅壓迫對手國開放市場或是出錢投資美國，藉以打造新的對外經貿或產業模式(例如重大製造業項目的回流)。日本股市近期的強勢表現，也正是上述關稅及貿易條件明確化後的一個重要市場驗證。此外，美元走弱、美債殖利率走低，都顯示貨幣環境仍維持相對穩定。然而，雖然現在市場看似平穩，但這背後其實仍依賴關稅談判動向、貨幣政策預期等，尚不能定論接下來市場就此一路平穩，接下來在8/1的談判期限前後，提前反映的利多出盡或是談判出現的意外發展、甚至即將出爐的產業關稅(半導體、藥品)，仍然隨時可能影響市場走向。
- 另一方面，美國近期重新定錨其AI產業戰略的發展，在戰略及戰術層面上，由原本的限制，轉向推動輸出及擴散體系，目的是奪下全球AI的標準，並與美國利益綁定。這個改變是重大的「戰略框架重塑」：從先前純粹管制為主的思維，改為生態系覆蓋的擴張式治理，將AI變為新一代影響力工具。但現實條件仍有挑戰，例如電力與能源基礎設施若未能同步升級就會形成阻礙。但透過美國全新的政策思維，AI科技與產業作為這波景氣循環的主流地位，已再度獲得確認。
[08/04] 美國對等關稅貿易架構正式底定，預期效應過後經濟衝擊隨後顯現
- 邁入8月後，市場完全聚焦於川普政府正式敲定的對等關稅稅率、以及進行中的產業關稅進展所帶來的效應。承接前一週觀察，歐盟與韓國相繼與美國達成附加投資或其他條件的貿易協議並取得低標的15%稅率，其他國家則由美國政府統一宣布最新稅率。然而，隨著美國對各國對等關稅稅率的底定，市場邏輯也出現明顯轉折，投資人開始將焦點從「等待談判結果」轉向「預期關稅對未來經濟基本面的實質衝擊」。與此同時，美國最新就業數據的疲弱，也提高了對經濟後勁不足的擔憂。關稅政策預期效應的結束再加上對於未來經濟基本面的疑慮，驅使原本維持在高檔的股市開始由強轉弱，資金流入債市、美元走強、VIX反彈，整體氛圍從先前的樂觀轉為審慎保守，顯示股市很可能就此進入回檔調整階段。
- 邁入8月份，可視為全球經貿架構重組的又一個關鍵分水嶺，亦即關稅壁壘時代正式展開。未來仍需關注兩大焦點：其一，美國針對半導體與製藥業所進行的232條款調查即將完成並將延伸成為晶片及藥品的產業關稅(產業關稅對產業結構變動的效應更巨大)；其二，Fed是否會因為川普壓力及就業疲弱，而在9月轉向降息。這兩大因子將決定接下來的市場節奏。
GoldON投資方向思考
[07/07] 台幣與關稅壓住了台股動能，下半年新階段在觀望中展開
- 先前觀察提及的台股內外動能差異化表現，這種落差在上週不僅延續甚至進一步擴大，例如國際股市偏多前進，美股持續創高，但台股則因台幣匯率升值的環境壓力下，缺乏有效主軸帶動，盤面結構持續整理陷入泥沼，個股雖有表現卻未能帶動族群整體。例如台積電與高階設備供應鏈雖然具備一定撐盤力道，也未能夠帶動市場全面推升；部分PCB與ODM廠在北美設廠進度與需求面消息的帶動下獲得短線關注，但也未因此形成連貫主軸。可以說新台幣的升值雖然有資金流入的熱錢效應，但基本面的匯損壓力不僅削弱市場信心，也讓成交量能無法擴增，從而導致盤面的僵局與落後國際股市。
- 邁入第三季的開局主旋律就是等待與觀望，這在台股6月底的整理格局中已充分展現。國際經貿政策動向尚未明朗，總經訊號與貨幣寬鬆的發展都時快時慢，使得市場只能在有限題材中低速輪動，缺乏連續性與跨族群的驅動力。因此現階段重點不在於布局方向(仍以內部動能為主)，而在於判斷這個觀望期何時能被打破，若其結果偏向正面，市場動能才可能重新浮現並進一步擺脫盤整格局(但仍要提防利多出盡)。
[07/14] 同步國際股市的過度樂觀，台股穩健中依然潛藏風險
- 7月中旬以來，台股大致跟隨國際股市走勢，但因美國對台灣尚未公布對等關稅稅率，讓市場同樣隱含過度樂觀的情緒。這種「別人先中槍但我還沒」的心理，成為短線支撐台股的動能。然而一旦台灣的稅率宣布，上述假設就會鬆動，市場對風險的意識可能迅速轉變。其次，除了對等關稅的不確定性之外，美國也正加速評估對半導體課產業關稅，相關方案可能於7月底敲定。若半導體產業關稅明朗化，對台灣將構成更直接壓力，也對台股帶來潛在威脅。第三、台幣本週受到美元整體強勢影響故未再強升。對出口導向廠商而言的匯損壓力雖略減，但台幣自年初以來升值幅度仍大，在即將到來的8月中旬Q2財報期限之前，匯損是否陸續呈現在財報、以及Q2為了閃避關稅而提前瘋狂出貨，是否反而導致Q3旺季不旺，都將是關鍵疑問。總結而言，台股本週雖大致穩健但並未擺脫對國際局勢的反應落差。在國際上面臨的關稅不確定性與本地產業的潛在壓力，尚未被充分反映，當前的樂觀情緒是否能延續，將取決於關稅進展、與企業財報實況之間的落差，何時被市場呈現。
[07/21] 半導體雖強勢引領大盤，廣度不足仍為台股隱憂
- 台股近期雖與費半同步走強，由台積電領軍再創高點，大盤明顯強於亞股整體。不過雖然維持高檔，但盤面卻出現推升乏力的現象：台幣走勢轉弱、資金集中於小範圍，高檔買盤不再積極。盤面上漲動能並未全面擴散，除了台積電與少數AI族群仍具續航力外，多數產業領域及中小型股仍偏弱整理，這種情況顯示市場正進入一個等待期(與國際股市相同)，位居高檔故短線攻擊動能不足，對中長線發展又沒有把握，因此輪動僅集中在極少數的AI相關族群，節奏雖快但廣度不足(因為成交量能未能充分放大)，其他領域如軍工雖仍為正向產業但沒有受到資金青睞，顯示了當前台股面臨的侷限性。
- 雖然半導體與 AI 供應鏈仍為近期主軸，然而已處在相對高檔、且後續尚有半導體產業關稅的潛在不確定性，因而股價動能股價動能有力竭跡象(跟國際科技股同步)，讓市場轉向其他題材的短線機會。因此近期出現一些點狀的族群輪動，包括散裝航運（受惠運價反彈）、鋼鐵（中國新基礎建設題材）等，皆出現短線轉強格局，只是這些輪動族群的續航力還是明顯不足，多為一至兩日行情，從而讓盤面呈現「盤面主流觀望、小型煙火點放」的混合結構。隨著美國的對等關稅架構在8/1前越來越清晰，市場其實已提前反映，因此陸續敲定的關稅稅率效應也大致反應完畢，8月之後反而可能出現利多出盡的反壓，或Q3旺季不旺的後座力。
[08/04] 還須等待產業與對等關稅組合餐，卻已開始驅動企業價值重新認定
- 邁入8月後，台股雖仍維持高檔震盪但外在環境衝擊更加明確。在8/1美國宣布台灣對等關稅稅率為20%，雖然高於市場普遍預期的15%，但似乎並未比照日本韓國的方式，包裹同捆附加的貿易協議，藉以換取相對低的關稅稅率。這個情況除了因為台美貿易協商還在進行中，更由於台灣半導體產業的關鍵地位，與美國目前還在進行中的半導體產業關稅調查直接連動(預計8月中出爐)，換言之，台灣目前仍形同是「未協議國」的微妙狀態，真正將面臨的美國貿易壁壘預計8月中才會真正明朗，因此在對等關稅稅率宣布後台股雖承壓但還算有序。此外新台幣對應於美元升值而有顯著回貶，也為出口導向產業抵消了部分20%關稅的衝擊，但整體而言仍不足以逆轉台股勢必跟進美股從高檔轉弱的轉折趨勢。
- 基於上述情勢，近來在原本強勢的電子族群遭遇逆風之下，盤面上開始出現一些新崛起的強勢族群：首先，已具備美國製造據點的台廠開始受到市場青睞，這些公司因為能閃避美國關稅衝擊甚至從中得利，被市場重新認同其長線價值，因此在關稅稅率的觸發之下發動攻勢，顯示市場已開始根據各廠商的據點配置來篩選下一階段贏家。其次，軍工尤其無人機族群表現亮眼，靠著國防部新標案啟動及美國航太供應鏈需求加持，在市場關稅疑慮氛圍中異軍突起並成為強勢新主流。從這些盤面動向都顯示出，市場正逐漸轉向至新的貿易結構下，具備優勢與政策連結的少數企業。
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前驅市場觀測_2025-M007
Processor: Brian Chen
