貨幣環境轉向關鍵分水嶺，經濟正常化與復甦均衡化

方向雖已大致明確但市場依然躁動的9月上旬

1. 在聯準會於8月底央行年會中給出了明確的降息指引，且市場也充分反應了降息的正面預期後，市場又回歸到以經濟表現為脈絡的動態模式，再加上輝達財報所傳達出的深層意義，都指向AI經濟的雲端部分已逐漸邁入減速期或調整期，然而總體經濟(包括美國及非美)則繼續復甦，並且在均衡的復甦態勢之下，降息的空間也將不會太大。
2. 然而，雖然市場已對貨幣環境的轉向大致消化完畢，但降息之前投資大眾的行為模式卻變成了過度躁動的狀態，也就是過度解讀近期一個一個的經濟數據，然後過度反應，忽笑忽哭。例如在美國就業數據偏弱的情況下，讓市場在9月一開始(尤其9/3)又上演「衰退擔憂」的交易模式(股市跌、債券漲、美元跌)，並對9/18聯準會FOMC會議的降息預期提高至兩碼，但隨即又對兩碼的降息做負面解讀，然後又再次提前反應(自我矛盾的動態)，這些都是過猶不及的躁動現象，但在這些過激反應後，我們認為屆時當實際降息事件發生時(不論一碼或兩碼)，都是「不確定性的消除」，因此當降息事件實現時，反而應以中性甚至利多視之。
3. 在9/18聯準會利率決策會議(中長期貨幣政策的關鍵分水嶺)之前的最後一個關鍵數據：美國8月份CPI與PPI發布之後(除了月增幅略高之外大致符合預期，通膨繼續緩降格局不變)，市場對於9月的降息劇本已大致清晰，因此也逐漸從先前的過度躁動狀態中平靜下來，在經濟/通膨/貨幣環境已然大致清晰的平衡情況下，股市展開反彈，因此就如上述所提，市場此刻最需要的，就是不確定性的消除，只要貨幣政策動向越明確越清晰，都應該以中性或利多視之，再佐以目前的經濟及產業狀況，股市多頭格局都將能夠重新續航。
4. 在上述的整體格局之下，再進一步剖析觀察各總經項目的細部組成，可以看出在這波修正到反彈的過程中，實體經濟股明顯強於科技股，這個差異化現象也符合我們先前提出的看法，進入降息(寬鬆)循環後全球經濟及各產業將更均衡地復甦，不再僅獨尊於過去兩年來的AI/半導體，因此接下來的股市多頭將更加多元，再度讓我們確認了中長期「AI經濟，不只AI」的經濟風貌與投資視野。

校準式的降息之路展開，市場重回經濟驅動樣態

5. 9/18美國聯準會利率決策會議，以降息兩碼展開了貨幣環境由緊轉鬆之路，隨後日本央行則在其利率會議中決議維持利率不變，這些重大的經濟事件構成了貨幣環境轉向的關鍵分水嶺。而9月中旬以來的市場變化中有幾個值得註記的現象，包括：1)股市從降息發生前就展開反彈並一路至今(如我們一再強調，「不確定性消除」本身就是股市利多)，實體經濟股仍然優於科技股(道瓊>那斯達克>費半，尤其道瓊已在創新高型態)，此也符合我們預期之方向，降息的效果將讓所有產業雨露均霑，並驅動更均衡全面的復甦；2)隨著美國降息兩碼的高幅度展開，美元反而暫時止跌(尤其兌日幣)，同時公債殖利率也止穩，可視為短期經濟事件的實現所造就之利多/利空出盡(提前反應)。
6. 總結來說聯準會本次採取的是一個「校準式降息」，並對市場傳達的最重要指引為：經濟大致處在均衡的狀態，降息是為了貨幣正常化的一次性「校準」動作。亦即符合我們的看法，經濟/貨幣/通膨所構成的整體環境大致穩定，因此眼前的政策動作都是校準性的調控而非連貫性的救市，而穩定的環境也將讓股市回歸到以經濟為依歸的動態模式。

GoldON投資方向思考

雲端放緩，終端加速，景氣谷底復甦，新成長新題材

7. 9月上旬的台股除了對應於半導體展而讓台積電週邊設備及耗材等相關族群尚能維持人氣之外，其他AI供應鏈族群則逐漸冷卻下來，反而非AI族群則出現跌無可跌甚至轉強走勢，此現象顯示市場內涵正在質變，由於本波回檔的震央在雲端及半導體，而觸發回檔的關鍵原因就是AI經濟發展至今大多聚積在雲端上的資本支出，但若終端應用沒起來，過去兩年快速增長的雲端巨額投資終將無以為繼。因此AI雲端及台積電週邊族群很可能以半導體展為最後的燦爛並利多出盡。
8. 然而，我們對AI終端應用的崛起與加速仍舊抱持高度信心，因此在此一青黃不接的轉換期，消費電子(包括手機、車用電子等)終將因為本身的復甦與AI的加持而接棒成為下一波成長的核心，並展開新的上升循環，而這才是AI經濟能否續航的真正關鍵。因此當前在選股及配置的大原則就是減持半導體及雲端產業的比重，並且挖掘出景氣明確谷底復甦或是具備新成長新題材的族群及個股。

腳邊的蒙塵鑽石更勝於天邊的耀眼彩虹

9. 在全球股市消除了不確定性並重回多頭格局，位居AI經濟核心的台股自然也隨之展開反彈，同時從9月下旬的盤面組成也可看出跟過往不同的均衡度，市場資金不再只是追逐AI/半導體族群，反而許多非AI或非半導體族群不只反彈更突破了7月前高，亦即進入新的多頭軌道(與國際市場的實體經濟股優於科技股之表現，異曲同工)。以宏觀角度來看其實也符合前述觀察，進入了降息循環後，更全面性的復甦將擴散到更多產業，並相對更有利於財務能力較弱的中小型股，各個族群/產業百花齊放的情況也將更加明顯，不再獨尊於AI硬體及半導體族群。依據這樣的情勢演變，對整體大方向仍維持多頭看法不變，但在選股配置上則應無視是否AI相關，只要具備成長動能都納入雷達範圍內。
10. 在這樣的大環境中，雖有AI科技作為總體經濟的核心引擎，但是資金板塊的變動(不是輪動)將持續，過去在升息循環過程中相對弱勢的產業，反而更具備景氣谷底反轉的可能性，原本被市場遺忘或嫌棄的族群/個股，只要一有點火契機，就很有機會出現高仰角噴出式的初升段。因此就實務投資策略而言，除了完全以動能及量能為主的bottom-up操作邏輯，或許更應該積極關注被冷落許久的族群(例如車電車用)，最好又有機會結合AI科技(例如自駕車)，在Q4的續航力將會更強。

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前驅市場觀測_2024-M010

Processor:    Brian Chen