政經局勢底定，產業動向未明，進入「變」與「不變」並存的階段
2024.11/29
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總經市場觀測
政經局勢底定，產業動向未明，進入「變」與「不變」並存的階段
從大選不確定性消除的11月上旬，切換至對川普2.0疑慮的11月後半
- 11月的市場動態，一言以蔽之就是一首兩部曲的主旋律：從美國總統大選後的「不確定性的消除」樂觀氛圍，轉換至「對川普新政府的疑慮」階段。
- 第一部曲：美國總統大選結果快速底定，川普及共和黨大勝，再加上聯準會毫無任何意外的降息一碼，都讓市場情緒在11/5之後快速回穩，股市更是立即大漲，反應的就是不確定性的消除(如我們一再強調的，「不確定性的消除」本身就是股市最大的利多)。
- 11月下旬，市場主旋律切換至第二部曲，從美國總統大選後「不確定性的消除」樂觀氛圍轉換至「對川普新政府的疑慮」，因而驅動了美元上漲、美國股市續強(但科技股則繼續弱勢，甚至費半已跌破支撐)，非美股市則在美國優先的疑慮中，普遍下跌。
- 從美國總統選後到聯準會最新利率決策以來的各總經指標的變化，並以三大層面剖析解讀(貨幣環境、通膨趨向、經濟強度)，不難看出幾個隱約浮現的中期趨勢，包括：1)貨幣環境仍偏向寬鬆，但僅是平衡式的機動調控而非單向的降息循環；2)雖然川普勝選普遍讓市場認為通膨恐將回升，但實際上美國公債殖利率在選後反而漲勢放緩的表現來看，通膨是否真的會回升(或應該說，會回升至有害經濟的高通膨嗎？)，從目前市場的實際表現來看，似乎並非如此表述；3)從經濟基本面來看，選後股市立即大幅上漲，也再次印證了經濟的強度與韌性，就算在美國這次徹底的政黨輪替之下，也沒有改變多空的格局。
以商領政為核心確保經濟續成長，政策邏輯大翻轉驅動新族群崛起
- 綜合來看，不管是短線反應或長線趨勢，唯一明確肯定的就是只要AI趨勢不變，這次美國的總統選舉對經濟及股市來說是一個正面結果，而未來的四年將是一個完全以商領政、完全以美國繁榮為核心(MAGA)的川普2.0時代。
- 雖然市場對於川普新政府抱持各種疑慮，然而實際上也要等明年1/20新政府才會就任並開始施政，因此11月第二部曲的市場風貌可以說是完全由預期心理造成，而這也符合市場永遠提前反應的慣性(也許又是一次事實發生利空出盡的醞釀？)。
- 考慮經濟基本面趨勢(上述提及的三大面向)，我們認為中長期的上行軌道並無改變(以商領政)，但從短線的市場預期與實際動向中，卻可看出一些未來經濟結構樣態將與現在大不相同的蛛絲馬跡，例如：1)貨幣環境雖仍趨向寬鬆但幅度將變小，亦即中長期均衡利率的區間略提高；2)AI趨勢雖不變但科技股與非科技股之間的蹺蹺板正改變，科技股獨強態勢不再。這些跡象也如再次顯示，政策思維及手段大改，大方向雖然不變但資源配置卻大不相同，產業的相對強弱正在重新洗牌。
- 再換一個角度切入，從典型的川普式操作邏輯來看，往往起手式就是先拋出狠話(例如近期揚言對墨西哥與加拿大課關稅)，迫使對手坐上談判桌並達成有利美國的協議，讓市場經常處在「先做最大的利空預期，然後再讓利空不如預期嚴重，結果是股市一次次的報復性回升」的循環中(用股市術語來說，很愛洗盤，先蹲後跳)，這種川普式的商業政治構築模式，雖然勢必會造成股市波動加大，但最終仍會達成「政治性商業協議」，對美國經濟仍有好處(不過對其他國家則未必，但美國經濟的繁榮仍會有全球性擴散效應)，這也正是以商領政核心之下對經濟成長的確保。所以接下來的關鍵是產業族群變動而不是整體趨勢轉折；不變的是商業政治帶動經濟，巨變的是產業板塊強弱易位。
- 進一步細看股市中不同產業的漲跌樣態，實體經濟股的走勢型態仍然強於科技股(創高回檔後再回升 vs. 跌破支撐後的反彈)，從股市的領先性本質來思考，這樣的差異也暗示著在即將到來的川普2.0時代，產業發展主軸勢必將重新洗牌。然而，重新洗牌並不代表科技產業就會停止發展，川普新政府方針看似對科技股不利，但這也是一個市場短期迷思，例如一般看法認為川普2.0將讓化石燃料重新再起，但同時之間美國的核能股更是大漲特漲(核能的科技成分更高)，這就是因為川普與共和黨的施政思維是以小政府的輕稅減政為核心(例如減稅)，另一個更鮮明的例子則是以特斯拉為首的自駕車概念股也自選後持續強勢至今，反應的也是未來監管鬆綁對新興產業的動能注入。再加上，科技產業出身的馬斯克已然成為川普政府中的關鍵人物(某種程度來說，馬斯克是川普時代的科技部長)，他本身就代表科技產業的某些發展路線，因此未來仍會有許多的科技領域，例如核能科技，太空科技，虛擬貨幣，自駕車、無人機產業等，這些在拜登時代被壓抑的領域，很可能就此解鎖並成為高成長領域(其實也已經在漲了，市場永遠領先反應)。
- 任何主政者都有多面向的正反效應，所以政黨的輪替才會是資源重分配，因此「一定對誰就是利多、對誰就是利空」的解讀方式，容易落於二元論的框架中。
- 從以上剖析，也就是為何我們不斷強調，即使接下來將進入一個更極端更對抗的多邊國際政經環境，但以美國為首的經濟仍會維持成長格局(可以用「以商領政」作為這個觀點的立論支持)，且在當今這種政治力對經濟影響超大的時空背景下，必定會有新的強勢產業崛起，而這樣的大翻轉，才正在展開中。
GoldON投資方向思考
在結構變動過程中，非科技股逐漸增溫
- 11月份的台股也大致跟隨國際股市二部曲的腳步，從美國大選結果明朗化以來，隨著不確定性的消除重新恢復活躍，並在11月下旬受到市場對川普新政府的利空預期壓力，與亞洲股市一起再被摜壓。
- 除了上述大盤整體性的二部曲主旋律之外，若從產業族群板塊的角度來看，台股因為同時接軌美國與中國兩大對抗經濟體，因此也是作為觀測科技股與非科技股蹺蹺板的指標市場之一。而實際上台股近期也與國際股市有類似樣態，以台積電為首的科技股常上漲乏力甚至跌破支撐，但非科技股(例如航空)則相對穩定，這些現象都與國際股市所傳達的訊息吻合。
- 另一方面，台股上市櫃公司都在11/14前陸續發佈了Q3財報，再佐以11/10前所發佈的10月營收，讓股價走勢一定程度地受到財務面影響。然而觀察企業財報發佈與股價反應的聯動性，往往跟股價走勢反向，亮眼的Q3財報發佈隔日股價卻下跌居多，這也是一個結構變動過程中的典型現象，財報已是完成式，不足以支持未來價值能否再成長的檢視，股價動能已移轉到明年度展望的預期。以這樣的價值邏輯，再加上川普新政府經濟發展模式大轉變的預期，以及股價相對位階高低的差異(國際股市亦同)，更能充分解釋近來非科技股為何相對強勢。
- 再從另一個層面來看，川普2.0的共和黨完全執政時代，畢竟跟過去四年民主黨主政的思維大不相同，政策手段也將完全不同，因此，雖然台灣經濟與台股跟著美系路線繼續成長的大方向並無太大懸念，但產業強弱表現上卻必定與過去大不相同，例如，位處於AI趨勢中心的台積電，在過去的民主黨時代美國主要以拉攏為主，但從川普的行為模式與施政作風來看，未來美國對台積電的態度可能轉變成以脅迫與壓制為主要手段，雖然台積電對產業的重要性不會改變，但勢必無法像過去一樣享受所有資源並轉換為成長動能，若台積電的成長性就此放緩，股價表現勢必將會有所遲滯。同樣的道理，有政策受害者自然也就會有政策受惠者，在川普2.0完全以商領政與美國繁榮最優先的核心邏輯之下，台灣廠商若能夠適應這樣的新思維(例如在美國設廠以閃避關稅等)並掌握新的成長契機，就有機會從弱轉強。
多元主流共成長格局，取代一個台積救全村
- 綜合上述評估，接下來的策略規劃可濃縮至以下兩大方針，作為整體框架：
- 趨吉避凶：以純粹美國經濟利益為核心考量，探勘潛在受惠個股並且排除潛在受害廠商。
- 選股兩大面向：Top-down的 AI趨勢、Bottom-up的不限領域探勘。
- 從上述的選股兩大面向，AI趨勢主要集中在即將開始出貨的GB200硬體供應鏈、以及週邊所須的各項配套(如電源管理、通訊傳輸等)；另外再加上特斯拉所代表的自駕車結合AI的商轉趨勢加快，擴散至車電領域加速落底回升；另外在不限領域方面，在關稅壁壘及國際對抗等預期更顯著去全球化貿易結構下，貨運的重要性與話語權正不斷拉高，其隱含價值仍具備中長期戰略地位提昇的成長性。
- 結論而言，AI趨勢不變，美系路線不變，但資源配置勢必改變，所以眼前的必要功課就是拋棄過去兩年來對產業族群強弱的既定印象，全部重新評估，換言之，今年強勢了一整年的科技股(尤其半導體)，已不再是台股的唯一選項。
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前驅市場觀測_2024-M012
Processor: Brian Chen
